La incertidumbre generada por el Covid-19 en las transacciones: Back to basis

Pero más allá de este impacto, nos hallamos frente a un nuevo contexto que nos está afectando en todos los ámbitos que nos rodean: desde la organización del trabajo a las relaciones familiares y personales y, como no podía ser de otra manera, con un impacto muy significativo para los distintos sectores económicos.

Los mercados financieros de renta variable han reaccionado como era de esperar, con grandes caídas en sus cotizaciones, que en promedio se sitúan en un 30%, pero que superan el 50% en aquellos sectores más vulnerables a corto plazo a la nueva situación: turismo, aerolíneas, petróleo, etc.

El rápido ajuste en el valor de dichos activos obedece sin duda a la incertidumbre generada ante ese nuevo contexto, que lleva a que muchos inversores prefieran cerrar sus posiciones largas y no estar presentes en un mercado donde la información no fluye con total transparencia o simplemente no está disponible. El tamaño del ajuste, ese 30% en promedio, obedece a las leyes de la oferta y la demanda, llega un momento que ciertos inversores consideran que es un precio adecuado para volver a tomar posiciones.

En el ámbito de las transacciones (M&A, Private Equity), estamos sin duda frente a un escenario donde la dificultad para definir el valor de los negocios, en un contexto de alta incertidumbre, puede llevar a que la formación del precio se rija por otros criterios (necesidad de comprar o vender, aspectos estratégicos, cuota de mercado, etc.) o a que simplemente se retrasen o cancelen las decisiones de inversión.

Pero en estos momentos de incertidumbre, más que nunca, es necesario pararse, volver al origen y preguntarse cuáles son las variables que conforman el valor de un activo o de un negocio, y que en resumen son tres: generación de cash flow, crecimiento y riesgo

1)     Generación de cash flow:

Como en cualquier crisis financiera, el impacto va a ser diferente en función del sector empresarial del que hablemos, pero también de las características propias de cada empresa: nivel de endeudamiento previo, diversificación geográfica, dependencia de clientes o proveedores, tamaño, flexibilidad de costes, etc.

No obstante, en el actual contexto, existen otras variables exógenas al propio tejido empresarial que pueden decantar de forma importante el inicio de la recuperación de la crisis, principalmente el acceso a nueva financiación de las empresas (inversores y deuda) y el despliegue efectivo de las políticas implementadas a consecuencia de la crisis por parte de bancos centrales y de los gobiernos (fiscales, laborales, etc.).

Pero en mi opinión, la variable fundamental que determinará la capacidad de generación de caja y, por lo tanto, de creación de valor por parte de las empresas, va a ser el tiempo. ¿Cuánto tiempo pueden aguantar las empresas y los comercios en la situación actual? Y lo que es más importante ¿en qué condiciones estarán cuando todo esto pase?

2)     Crecimiento:

La variable crecimiento, en valoración, hace referencia al crecimiento esperado del cash flow generado, al que hacíamos referencia en el apartado anterior. A mayor crecimiento esperado, por lo tanto, mayor expectativa de valor.

Recientemente se han publicado datos de la caída de consumo minorista en China a consecuencia de la crisis del Coronavirus, este se desplomaba un 20% en febrero, cuando los últimos años mostraban un crecimiento anual superior al 8%, tras 20 años de crecimiento continuado. Son datos sin duda alarmantes que en una u otra medida se trasladarán a Europa y a otras regiones.

Igualmente preocupante es el parón de la inversión en China, motor sin duda del crecimiento. El ahorrador, el inversor que dispone de recursos, las propias empresas, prefieren esperar a que haya más visibilidad sobre el futuro y reservan sus fondos o los destinan a activos sin riesgo. Lo mismo que veíamos en los mercados financieros se traslada a la economía real, a los particulares y a las empresas.

3)     Riesgo:

Por último, tenemos la variable riesgo, entendida como incertidumbre, volatilidad o variabilidad esperada del cash flow generado. En valoración reflejamos este concepto a través de la tasa de descuento o del múltiplo de valoración. A mayor riesgo, menor valor o múltiplo.

En el contexto actual fácilmente se tiende a colocar a sectores como los relacionados al turismo, viajes, petróleo… en la cesta de sectores de alto riesgo, por lo menos puntual, y a otros como tan recientes como la venta online, los sistemas de telecomunicación a distancia, los cursos online, o tan clásicos como los supermercados o la alimentación generalista como industrias de perfil bajo de riesgo.

Por definición, el inversor es adverso al riesgo que no puede controlar, a la incertidumbre y especialmente a la inseguridad existente en la actualidad. Su manera de protegerse de ella es vía descuento en el precio, rebajando las valoraciones.

Estas tres variables son las que han determinado siempre y van a determinar en el futuro cuáles son las valoraciones de los activos y de los negocios y, obviamente, se van a comportar de manera muy diferente en los próximos meses o años en función del sector empresarial del que se trate.

La ecuación del coronavirus en lo económico tiene estas tres incógnitas: X, Y, Z y, de la capacidad de los gobiernos, los empresarios y los inversores de despejarlas dependerá el éxito de la recuperación empresarial de nuestro país y del fortalecimiento del tejido empresarial.

Para ello, sin embargo, será necesario resolver a priori la variable más importante, la de frenar la pandemia del virus, condición necesaria, pero no suficiente para retomar la senda del crecimiento y alcanzar nuevamente el bienestar en nuestra sociedad.

Pero no debemos olvidar que donde hay una crisis hay una oportunidad, y las empresas mejor preparadas, las más solventes, podrán aprovechar oportunidades de adquisición, serán capaces de financiar bien sus inversiones y salir fortalecidas de esta situación.

Artículo elaborado por Cesar García, director del área de Financial Advisory Services de Mazars, publicado el 20/3/2020.

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